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1．新冠肺炎不会改变牛市趋势回顾历史，牛市结束的信号：政策面或基本面发生重大转折。受新冠肺炎影响，节前最后一周市场大跌，上证综指重回3000点下方，有投资者担忧牛市就此夭折。我们回顾了A股历史上最近三轮牛市（05/06-07/10、08/10-10/11、12/12-15/06），发现历次牛市结束都需要基本面、政策面或资金面发生较大转折：①05-07年这轮牛市，上证综指在07/10达到了最高的6124点，然后指数一路下跌至08/10的1664点，牛市结束主要源于宏观政策持续收紧后基本面回落。当时经济由复苏走向过热，CPI当月同比从06年最低的0.8%上升至08年2月最高的8.7%，为控制通胀，央行多次加息，一年期定期存款利率从07年3月的2.79%升至08年5月最高的7.70%，货币政策转向后基本面也开始下滑，实际GDP累计增速从07Q2的14.4%下滑至09Q1最低的6.4%，全部A股归母净利润累计同比增速也从07Q1的81%下滑至09Q1的-26%。②08-10年牛市中上证综指在09年8月见顶3478点，之后中小板指接力上涨至10年11月的7493点，此轮牛市结束原因同05-07年牛市类似，宏观政策收紧后基本面回落。随着CPI由09年7月的-1.8%上升至11年7月的6.5%，货币政策开始收紧，大型存款类金融机构存款准备金率从10年1月的16%上调至11年6月的21.5%，一年期定期存款利率从10年10月的2.5%逐步上升至11年7月的3.5%。全部A股归母净利润累计同比增速从10Q1的61%下滑至12Q3的-2%，中小板增速从69%下滑至-11%。③12-15年牛市中上证综指在15年6月见顶5178点，此轮牛市结束主要源于股市资金面的供求关系被破坏。我们在《股灾反思系列报告（1-3）-201507》中分析过，杠杆交易是当时疯牛的重要推手，最终股市去杠杆时牛市结束。我们测算15年6月A股整体杠杆率（场内融资余额与场外配资之和占A股自由流通市值的比重）最高曾达到13-16%，远高于美国的2.5%。由于杠杆过高，监管要求彻查场外配资，股市去杠杆引起市场下跌，而市场下跌进一步引发大面积的杠杆资金被强行平仓，恐慌情绪进一步升级，资金大幅出逃，最终导致股市大跌。从历史上3轮牛市见顶的信号看，每次牛市结束都需要政策面、基本面或者资金面出现重大转折。

随后辽国发的高岭、高原兄弟在形势对空头极其不利的情况下由空翻多，将其50万口做空单迅速平仓，反手买入50万口做多，“327”国债在1分钟内涨了2元。辽国发这一举措将万国逼向了生死边缘。下午16点22分13秒开始，在管金生的命令下，万国证券为了扭转败局疯狂做空327国债。在没有足够保证金的前提下，用两个自营席位连续打入23笔（每笔90万口）空单，共2070万口，同时用万国证券公司另一3自营席位做多接盘向下锁定价位。

市场流动性方面，居民资金、机构资金和境外资金对A股的配置是长期趋势，增量资金入市为A股带来活水。第一，国内低利率环境叠加资管新规的要求，银行理财、信托及货币基金等居民投资产品收益率将会继续下行，房住不炒在未来较长时间内继续对国内一线房地产投资回报形成压制，股市对居民的吸引力提升，居民资金有望加速入市。第二，国内政策引导中长期资金入市，未来银行理财和保险等资金权益投资比例有望进一步提高，养老金有望加速入市，将为股市带来可观的增量资金。第三，资本市场对外开放不断深化，外资在境内投资的自由度和灵活性将继续提高，A股估值在全球市场仍具优势，配置价值凸显，外资持股水平相比其他市场仍偏低，外资对A股的配置比例有望进一步提升。

此外，还有江苏神通、陕鼓动力、三维丝、大西洋、中化岩土、金自天正、特锐德、中科电气等公司都曾在定期报告中对成渝钒钛的预付账款或者应收账款进行计提坏账准备。有钱？没钱？“未找到可供执行的财产”存疑与中国中铁曾经遇到的法院强制执行中“未找到可供执行的财产”，以及安源煤业遇到的“被告涉诉案件多、金额大，执行难以到位”相似，江西城建在面对“川威系”的债务时，遭遇讨债难。

然而到了2011年，中国队的“神仙战绩”开始难以持续。这一年的领先优势只有5分。2012年，中国队突然以14分惜败韩国，由于当年选手个人成绩为5金、1铜，这次失利很可能是某个选手的发挥失误。在接下来的两年，中国队再次回到冠军的位置，然而已经不复往日10分以上的大幅领先。2015年至2018年，中国队已经连续四年未夺冠，与冠军的差距逐年拉开，从4分、10分、11分扩大到13分。

政知圈记得，就任证监会主席一年后，刘士余在国新办的发布会上曾说过，天使和魔鬼就一念之差，金融家与金融大鳄只有半步之遥，有的是金融家的行为，弄着弄着就成了金融大鳄。他是天使还是魔鬼，是金融家还是金融大鳄？资料| 中央纪委国家监委网站、人民日报等